本文是《极简投研》的第809篇著作。著作仅记载个东说念主念念考，不组成投资漠视，作家莫得群、不收费荐股、不代客搭理。一、上海机场概述 查理芒格皆买过的蓝筹股——上海机场，股价如故跌了快要7年，19年8月创下历史新高87.38元，截止26年6月15日，股价只剩下了24.19元，跌幅高达72%。

愧疚的是，我在23年7月份为公司写过著作，著作标题是《其实是一个顶级购物中心》，那时颇为看好公司，觉得公司股价约略翻倍。

那时公司市值是1100亿，3年后的今天，市值只剩下了601亿，公司股价不仅莫得翻倍，反而腰斩了。

公司到底何如了？ 二、财务原因 财务上最显赫的变化是盈利才调断崖式下滑。

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疫情前，毛利率51%，净利率48%，ROE是15%；疫情后，毛利率-62%，净利率-51%，ROE是-8%；25年，毛利率28%，净利率18%，ROE是5%。

虽然公司营收在疫情后逐渐收复，但由于盈利才调下落得是非，导致净利润较疫情前历久差上一大截。

疫情前的19年，净利润=50.30亿元，毛利率 51.2%；疫情后的25年，净利润=21.17 亿元，毛利率仅 27.5%。 三、径直原因 1、疫情配景下的城下之盟

疫情前，和日上免税订立保底 + 销售额 42.5% 扣点，二者取高。

疫情后，相接两次大幅下调收益端正：一次是2021年，扣点径直砍半，降至18%-36%，同期，保底金额大幅缩水；一次是2025年，模样改为固定房钱 + 8%-24% 浮动扣点，详细扣点进一步下落，且拆分多家免税商规划，透彻失去往时 “高扣点、高保底” 红利。

2019年免税收入 54.6 亿；2024 年贸易免税收入仅 20.5 亿，平均一年径直少34亿高毛利收入，这是利润腰斩第一推手。

关系词，这似乎又是确切莫得方针的事情，场地比东说念主强。

2、成本端刚性开销

1）浦东卫星厅 S1/S2 大边界转固，年折旧暴增。2019 年全年折旧摊销仅 8.87 亿元，2025 年折旧摊销高达 28.98 亿元，一年多近 20 亿摊销成本。

2）2022 年并购虹桥机场，带来特别固定成本。2019 年上市公司独一浦东，2022 年收购虹桥机场并表，虹桥自己客流以国内游客为主，免税收益极低，但跑说念、航站楼、东说念主工、运维折旧一说念并入归拢报表，只增多成本、简直不孝顺高毛利免税收入，摊薄合座利润。

3）东说念主工、动力、运维常态化高涨。

3、海外游客减少

上海机场利润高度依赖海出门境游客，这是公司的特质亦然公司的上风，国内航班仅赚取浅近起降费、大地管事费，毛利率不及 20%。

2019年，浦东海外游客占比超 50%，东说念主均免税滥用极强，2025年，海外客流总量收复，但出境高端滥宅心愿下滑，免税客单价、转机率远不如疫情前，咫尺客流总量看似接近 2019 年，但收货的海外免税客流质料大幅下落。 四、根柢原因 如上的一切其实是假象，根柢原因照旧两个字：竞争。

公司也曾之是以约略成为一只现款牛，实质上是因为机场内的免税业务格外收货，如今，免税业务迎来了四面八方的冲击，免税店不收货了，行动收租子的，天然也不收货了。

1、海外机场免税店崛起

仁川、迪拜、樟宜机场稳居大师免税前三，2026世界杯(中国)上海机场的糊涂量和管事质料，难以望其肩背，公司最主要的海外游客被分流。

2、海南离岛免税

海南离岛免税年度额度10万/东说念主（大师最高）、全品类免税、不限次数、价钱更低，这导致港口免税市集份额从2018年70%降至2024年45%，行动机场港口免税市集的上海机场流，失去了超60%高端滥用。

2024年，海南离岛免税额800亿，是上海机场（30亿）的26倍，跟着2025年年末海南封关，尔后差距预期只会越来越大。

3、多重分流

市内免税+网购、日韩东南亚机场免税分流。 四、上海机场的投资逻辑 天然，上海机场不错在我方的地界飞扬跋扈，一方面，把高净值的游客圈在机场内好几个小时，营造购物的遐想环境，另一方面，面对免税店格外强势，强势到弗成理喻的境地。

关系词，疫情后，整个天下皆变了。

从此，公司面对大师各地、四面八方的冲击，冲击之下，公司面对免税店也变得越来越破绽，类似成本端刚性开销，最终导致净利润越来越差，估值也越来越低，市值和股价也越来越低。

这种竞争和冲击，不会停驻，在将来，只会愈演愈烈，公司只得在新的竞争态势下，寻找另一种平衡，执行上，公司也作念了，包括：

运营商结构发生变化，由

中免

旗下日上独家运营，调理为"中免+杜福睿(Dufry)"双运营商竞争样式；鼎新股权配合模样，

上海机场

以49%股权比例分辩与

中免

、杜福睿诞生合伙公司，从单纯收租方调理为利益分享方，从此并不只纯仅仅收租；与配合模样同步，收益模样也发生了变化，从往时的"保底+高提成"（疫情前提成比例最高达42.5%）调理为“固定房钱+销售提成+49%合伙公司分成”。

若是莫得竞争者的冲击，慑服高傲的上海机场，是已然不会作念出如上转换的。

往时几年，公司其着实迟缓好转，只不外再也回不去也曾那种躺在收货的好日子了。 五、上海机场的估值 公司净利润23年扭亏，后捏续增长，23-25年，净利润分辩是9.3、19.3、21.2，取10%年化增长率，26年=23.3亿元。

往时5年，公司PE高值=53，PE低值=26，PE中值=39，截止26年6月15日，公司PE=28，处于历史低位。

关系词，如上PE，可能不大适用，跟着竞争涌入，公司的估值可能莫得那么高了，本钱市集可能也对公司的贸易模样发纯真摇，这里给20倍PE，大要是有一定竞争壁垒的零卖业的估值。

在此基础上，臆测公司市值，26年=466亿，对应股价18.71元，换言之，股价跌到这里，预期有一个强支捏。

咫尺，公司股价24.2元。

尔后历久捏有，可能会得到公司转型的红利2026世界杯(中国)，若是约略类似滥用复苏，致使可能有一波强势反弹。 歌颂，是最古道的招供！